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中金:建筑央企基建订单恢复高增长是一个积极的信号
来源: 作者: 发布时间:2019-08-08 09:57 浏览量:

  中金前哨 ? 基建:从订单重启到投资落地还有多远?

  CICC 中金点睛   吴慧敏 常慧丽

  ● 建筑央企披露的二季度铁路、市政、城轨地铁订单实现高增长;

  ● 历史数据表明,基建投资与建筑央企订单存在一定的相关性,基建投资滞后于订单1-2个月;

  ● 2011-2018年,新基建vs老基建占基建总投资的比例从过去的4:6转为现在的6:4,结构转型效果显著;

  ● 相对而言,新基建从订单到投资的传导不确定性更高,更易受地方政府的财力、执行力及环保等多个因素影响。

  中金建筑团队长期跟踪大型建筑央企的订单趋势变化,在制造业投资遇冷、房地产投资承压的背景下,我们惊喜地发现二季度央企基建订单增速大幅提升,铁路同比增长23.1%、城轨地铁同比增长26.8%,更广义的基建整体同比增长15.3%,相比于一季度的同比负增长,趋势显著扭转。这是中央政府“加基建、稳增长”的效果显现?还是地方政府专项债可以作为资本金之后的短期刺激效果?亦或是银行流动性支持基础设施建设的体现?带着这些问题,我们走访了一些建筑公司,力争对当前基建市场的现状进行更深入的了解,为投资者答疑解惑。

  一如既往,以铁路为代表的、中央主导的基建类投资近期明显加速

  在中国,不同类型的基础设施主导单位不同、资金来源也不同。铁路、水利等基础设施的投资主要由中央主导,在过去几轮“基建稳增长”的过程中,铁路一般都会呈现出启动快、落地实、增长稳的特征。从二季度基建订单趋势上看,几家公司铁路新签订单同比高增长23.1%,相比于一季度大幅提升近20个百分点;与此同时,7月以来,国家发改委先后批复了《福建省城际铁路建设规划方案》、《新建菏泽至兰考铁路可行性研究报告》、《新建郑州至济南铁路濮阳至济南段可行性研究报告》,合计投资规模近1,000亿元。我们认为,这些最新的趋势和变化在一定程度上体现了政府希望通过加速铁路建设来提升基建的态度和决心。

  然而,地方政府主导的公路和市政基础设施却表现出截然不同的趋势特征

  数据显示,二季度几家央企公路新签订单延续之前的下滑趋势,从一季度的下滑6%进一步下降至同比下滑12%;而市政基础设施新签订单则同比大幅增长46.8%,其中城市轨道交通同比增长26.8%;同样是地方政府主导的投资,为什么会存在这么大的差异?

  一家以公路建设为主的公司给出了这样的回答:一方面,经历过去多年的高峰建设,公路的需求日渐饱和,短期再大幅加码投资的空间有限;另一方面,当前“十三五”规划接近尾声,大部分规划目标已经可以如期完成,下一个五年规划还在筹备中,处于“规划真空期”,可能缺乏足够的项目储备。同时,PPP的急刹车也是一个重要原因,过去公路项目由于稳定的回报预期,PPP占比较高,今年大部分都是现金项目,需要政府出资比例高,所以项目的释放进度也相对有限。

  相比之下,市政基础设施是当前基建补短板最为提倡的精细化、智能化建设,也是地方政府改善民生的重中之重,市场需求旺盛、起点低、项目储备充足,因此能够获得较大的支持,实现订单的快速增长。

  那么,在这样冷热不均的情形下,通过基建稳增长的目标可以实现吗?

  回答这个问题之前,我们首先要思考两个问题:1)历史上,央企基建订单与基建投资的相关性如何?订单是否是可靠的先行指标?2)多年来,我们讨论的新基建vs. 老基建到底发生了怎样的变化?铁公基的拉动效果是否能够一如既往?

  针对第一个问题,我们将2016年以来建筑央企的季度订单增速与基建投资趋势进行对比,整体而言,二者具备一定的相关性,尤其是2016年下半年至2017年初、2017年9月至2018年初、2018年3月至10月的几个阶段性拐点的趋势表现一致;同时,从时间点上看,基建投资相比于订单有1-2个月的滞后,基建订单的趋势对基建投资有一定的参考意义。

  针对第二个问题,我们汇总了2011年以来基础设施建设投资总量和结构的变化发现,2011年中国基建投资规模6.7万亿,其中,以铁路、公路、港口、航空、水利、电力燃气供应等为代表的传统基建占比高达57.8%,以城市轨道交通、管廊、仓储、环保为代表的新基建占比仅为42.2%;7年之后,2018年中国基建投资规模上升到17.6万亿,其中,老基建占比逐步下滑到39%,而新基建占比大幅提升至61%,新基建vs. 老基建从过去的4:6转型为现在的6:4,再通过传统“铁公基”的变化来判断整体基建的变动趋势已然不尽合理,市政、环保、城轨地铁等新基建已经成为拉动基建增长的主力。因此,从新基建订单的趋势上看,城轨地铁同比增长26.8%[1]、市政及其它同比增长46.8%,尽管不能一一对应,但也会改善市场对基建增速稳步回升的预期。

  但是,与“老基建”相比,新基建从执行上对地方政府的依赖性更大

  市政、环保、城轨地铁等新基建项目大部分以地方政府为主导,除去订单释放之外,后期的资金到位、项目开工都在很大程度上依赖于地方政府的推进意愿。今年6月,国务院印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金被视为支持地方政府推行基建的重大利好。我们也很自然地把市政订单的快速增长与这些支持政策联系起来。

  然而,在与建筑公司的访谈中,我们侧面了解到,也许效果并没有想象中的那么显著。一方面,地方政府积极推进基础设施建设,不仅仅为了短期的政绩,也希望能够改善区域内的基础设施条件,从而拉动土地价格的上涨和地方政府的财政收入。当前国家对房地产严格调控,土地买卖价格受到很大压制,地方政府在一定程度上也没有太大动力做更多的基建工程。另一方面,地方领导实行终身追责制,现在做的基建工程,如果做的好,3-5年之后才能看到效果,受益可能不在本届;但如果做的不好,又要终身追责,费力不讨好的情况下,也可能没有动力去积极实施。

  当然,地方政府的自身财力也决定了基建的推进力度

  在我们走访的过程中,几家建筑公司不约而同地表示,东南部地区地方政府财政充裕,基建推进相对较好,而西部地区地方政府财政紧张,基建推进力度有限。这一点从上半年各地方政府公布的基建投资数据上也能看出端倪。2019年上半年,山西、广东、湖北基建投资分别同比增长31.5%、24.3%、16.9%,而相比之下,福建、湖南、陕西、江苏等地基建投资分别同比下滑11.8%、5.0%、1.1%和1.1%。另一方面,银行信贷对基建项目的支持也至关重要。可能与我们调研的建筑公司规模相对较大有关,从反馈上来看,目前银行对基建项目信贷的支持力度很大,虽然发放贷款审批仍然严格,但对于手续齐备的项目放款很快,且融资成本并没有出现明显上升。

  另外,还有一个普遍提及对建筑施工造成影响的因素是环保

  理论上讲,建筑工地的污染主要是扬尘,并没有有害物质,所以不会像制造业企业面临时刻严查和停产的压力。但是,从执行上看,一方面,在特殊区域,比如在举办重大会议、展览会的长三角、京津冀等地区,对环保要求很高,经常接到临时停工的要求和通知,这对项目的施工进展带来一定负面影响;另一方面,在项目立项阶段,环保要求和环保评估标准变得更高,不仅会造成时间的拖延,也会增加一定的成本。

  总之,我们认为,建筑央企基建订单恢复高增长是一个积极的信号,但后续能否真正落实为基建投资上的稳步增长,仍需持续关注地方政府的执行力度、资金到位的情况等指标,我们不盲目乐观,也不过度悲观。

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  [1] 注:这些增速指标来源于不同公司的披露数据,并不能完全代表全行业。

  文章来源

  本文摘自:2019年8月5日已经发布的《基建:从订单重启到投资落地还有多远?》

  吴慧敏

  常慧丽